miércoles, 27 de noviembre de 2013

¿Qué es lo peor de nuestra mala política monetaria?

Cuándo uno afirma que la inflación dejó de ser un problema para el mundo, no es una exageración. La prueba de ello es que en 2013, de los 189 países que reportan datos al FMI, 176 tendrán inflaciones de 10% o menos. Venezuela, por el contrario, experimentará este año, con o sin CaDakazo, una tasa de inflación que le otorgará un sitial como la economía más inflacionaria del planeta. Lo peor es que lo peor podría estar por venir. 

Me parece que hemos llegado al punto de trascender el diagnóstico. Creo que un buen comienzo podría ser identificar cuál es exactamente la fuente de donde emana tanto desorden. En dónde exactamente reside el origen del desastre monetario que nos hace merecedores de la medalla de oro en inflación. En definitiva, comenzar por saber lo que NO se debe hacer en materia de política monetaria, y fíjese que en nuestro caso, resulta hasta sencillo el ejercicio. 

Miércoles 20 de julio de 2005. Recuerde esa fecha, es una fecha importante. Ese día, el Dia D del descarrilamiento del tren monetario, salió publicada la Reforma Parcial del Banco Central de Venezuela que contemplaba, entre otras cosas, que el ente emisor “estimaría un Nivel Adecuado de Reservas Internacionales (NAR)”; qué lo haría mediante una metodología “cuyos parámetros se adecuarán a las características estructurales de la economía venezolana”; y, además, qué los estudios que darían sustento a dicha metodología serían compartidos con la AN y el público general.

Esa Reforma Parcial también autorizó la transferencia de US$ 6.000 millones del saldo de las RIN hacia un Fondo destinado al financiamiento de proyectos de inversión “en divisas”. Había nacido, en el mismo acto legislativo, el Fonden y la noción de “reservas internacionales excedentarias”. Cómo mencioné, fue un día digno de reseñar.

Ocho años después, los resultados de esta reforma son evidentes. Cómo nos dice el colega Ronald Balza en su interesante artículo sobre el Fonden, hasta el primer semestre de 2013, unos US$ 55.000 millones han sido sustraídos de las Reservas Internacionales, declarados como “excedentes” y traspasados al Fonden -incluyendo unos insólitos US$ 3.000 millones en el primer semestre de 2013 (!), cuando ya eran más que evidentes los síntomas de la severa restricción de divisas que padece la economía-. El balance no puede ser más negativo: Al contrario de lo que dice la Ley, la metodología de cálculo del NAR es un misterio para todos y jamás ha sido publicada o compartida con la AN. Al contrario de lo que dice la Ley, los gastos de inversión del Fonden no se han hecho exclusivamente en dólares, lo cual ha profundizado aún más el daño monetario de la medida.

Viernes 6 de Noviembre de 2009. Para añadir insulto a la injuria, se publica otra Reforma Parcial de la Ley del BCV. Lo sustancial de esta nueva reforma fue que se autorizó al BCV a financiar, directamente y sin límite de plazo, a empresas e institutos públicos. Adicionalmente, se levantó la prohibición que restringía la adquisición masiva de instrumentos de crédito ofrecidos en colocación primaria por parte de entes públicos, incluyendo, por supuesto, a PDVSA.

Al contrario que lo que pasó con la Reforma de 2005, en la de 2009 si se cumplió al pie de la letra con sus premisas. El mecanismo de crédito autorizado por la ley no tardó en activarse. Hoy, cuatro años después de esta reforma, el llamado Pagaré que el BCV extiende a PDVSA y otras empresas públicas, alcanza unos BsF. 300 mil millones -US$ 47.600 millones si se le calcula al tdc oficial-. Este instrumento de crédito es la línea más abultada de todas las fuentes de la base monetaria -de hecho equivale a 100% del total del saldo de dinero primario-. El efecto monetario de esta irresponsable política es brutal: PDVSA se ha convertido, desde 2009, en el ente de mayor incidencia neta sobre el torrente de dinero de alto poder inflacionario. PDVSA se ha convertido en un mucho mejor productor de dinero inorgánico, que de petróleo.

El daño infligido al equilibrio monetario del país con estas reformas ha sido extremadamente grave: Por un lado, el principio de “reservas excedentarias” ha herido de muerte el balance del BCV. El balance del BCV está en azul solo por obra y gracia de la creatividad contable, que infla legal, pero artificialmente sus activos en bolívares. Por el otro lado, el Pagaré de PDVSA y la práctica extendida del Fonden de gastar parte de sus presupuestos en moneda local, ha activado un ciclo de inyección y re-inyección de dinero inorgánico de alto poder inflacionario al torrente monetario. Esto ha sucedido en los últimos meses a una tasa sin precedentes en la historia nacional.

Dado los resultados obvios de estas dos reformas, vale la pena recordar que entre 2005 y 2008, algunos economistas de la periferia oficialista quisieron darle visos de discusión pseudo-intelectual al tema de las “reservas excedentarias”. Era un tema de moda en la región, pues en medio del boom de precios de commodities y profusos influjos de capital, las RIN de los países subían como levadura. En ese contexto, hubo un debate sobre el Nivel Óptimo de Reservas Internacionales (NOR), bajo el principio básico de que las RIN actúan como un seguro que limita la vulnerabilidad del país frente a choques externos, y que como todo seguro, su tamaño óptimo depende del costo de la prima, de la probabilidad de ocurrencia del siniestro y del tamaño de las pérdidas. Los trabajos de dos economistas Israelíes, Ben-Bassat y Gottlieb (1992), seguido de una reformulación más contemporánea de Jeanne y Ranciere (2006), guiaron la discusión en ese entonces.

Creo que no vale la pena ni siquiera insistir en que la discusión sobre el NOR en nada, repito NADA, tuvo que ver con el NAR establecido en la Ley del BCV desde 2005. La discusión sobre el NOR fue sobre cómo dar a los bancos centrales un indicador sobre cuántas reservas acumular, como un insumo indicativo más para el manejo de políticas monetarias generalmente transparentes, independientes y enfocadas en el mandato de preservar la estabilidad de los precios. En ningún momento se pensó en el nivel óptimo de reservas como una especie tope draconiano, una cota superior por encima de la cual el Gobierno podía agarrarse esos recursos para “reinvertirlos en el desarrollo nacional”. Eso, señores, me refiero al concepto de “reservas excedentarias”, es una innovación endógena de la revolución. Ese invento jamás ha sido avalado de manera alguna por la literatura económica, por más que los economistas de la periferia oficialista nos lo quisieron hacer creer.

Lo que ha sucedido en lo últimos años no se puede sino definir como desaparición de la institucionalidad mínima de estabilidad monetaria en Venezuela. El ejecutivo expropió al BCV todas sus competencias y su independencia, y con ello lo despojó de su capacidad real para cumplir su mandato legal. El Banco Central dejó de ser centralizador  de las Reservas Internacionales; empezó a financiar directamente ejercicios fiscales deficitarios; y, se subordinó a las decisiones del Ejecutivo. Es decir, se vulneraron las 3 mejores prácticas en materia de manejo de banca central.

Abatir la inflación es una responsabilidad histórica que ha sido postergada por los gobiernos de los últimos 25 años. Revertir las erradas decisiones de estos últimos años y re-institucionalizar el manejo monetario del país, son en sí mismo un programa de reformas para el futuro. El rediseño institucional del manejo macroeconómico debe derogar el concepto de NAR, cortar el financiamiento monetario de PDVSA, empoderar de nuevo al BCV, devolverle su independencia y la voz de sus cuadros técnicos. Esa será la única vía para que el BCV pueda cumplir su mandato constitucional de protección del valor del Bolívar.

9 comentarios:

  1. Yo leo algo como,

    Hoy, cuatro años después de esta reforma, el llamado Pagaré que el BCV extiende a PDVSA y otras empresas públicas alcanza unos BsF. 300 mil millones -US$ 47.600 millones si se le calcula al tdc oficial-. Este instrumento de crédito es la línea más abultada de todas las fuentes de la base monetaria -de hecho equivale a 100% del total del saldo de dinero primario.

    Y no puedo dejar de pensar, "ya va, Bs.300 mil millones es más o menos lo que le ha costado a PDVSA regalar la gasolina en los últimos cuatro años." Osea, este PEO, las coñazas en Fuerte Tiuna por un pernil, el descalabro monetario, la gente desesperada por un rollo de papel tualé, el voldemort disparado, el muy real prospecto de hiperinflación, el CaDakazo (genial esa), la regulación de los carros, la elevación del Sundecop al estatus de una especie de Comité de salut public criollo, todo este berenjenal es...PARA QUE UNO PUEDA SEGUIRLE LLENANDO EL TANQUE AL CARRO POR MENOS DE LO QUE CUESTA UN PASAJE DE TRANSPORTE PUBLICO!!"...

    Osea...es...es que...bueno...#wordfail

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  2. Y claro, por otra parte yo no veo tan claro lo de que las reservas "excedentarias" que pasan al Fonden dejen de ser reservas. Siguen siéndolo, visto que siguen siendo usadas para financiar importaciones (del sector público) sólo que son secretas. Pero en cualquier momento los recursos del Fonden podrían ser re-traspasadas a la cuenta de Reservas para atender una situación de crisis.

    Bueno, nada que tú ya no sepas, pero yo creo que el problema hay que reconceptualizarlo. El rollo es lo opaco del manejo del Fonden.

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    1. No Quico, la noción de un Fonden alimenatdo con RIN "excedentes" rompe totalmente con lo aceptable desde el punto de vista monetario. No son simples reservas que se movieron a otro edificio. El Gobierno ya tiene en sus manos lo bolívares que pagaron esos dólares, y ahora gastará -en el mejor de los casos- esos dólares otra vez. En un situación normal, una importación pública hubiese sido contractiva monetariamente, pues el Gobierno se vería obligado a comprar los $ al BC entregando BsF (que disminuyen el pasivo del BCV). En el caso del Fonden, es netamente expansiva, en el mejor de los casos....en el peor es una bicicleta infinita

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    2. Hay una porción (incuantificable, pq no sueltan datos) del Fonden que se va a usar para hacer importaciones, y esa porción tiene las caracteristicas que describes muy bien.

      Hay otra porción (tambien incuantificable) q no van a gastar, porque sirve es para backstopear las reservas declaradas. Osea, una parte del Fonden funciona como una especie de Dark Reserve.

      El rollo es que uno no sabe que tan grande es una y que tan grande es la otra...

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    3. Claramente la intención del Fondo no era ahorrar, sino invertir. Qué existan saldos no ejecutados, puede ser solo un accidente. Te compro la parte que esos fondos podrían, eventualmente, unificarse de nuevo con las RIN, de hecho, eso es lo que yo haría el Día 1 si me tocara decidirlo. Aunque formalmente, lo que importa es si los agentes perciben que esos $ existen y que saldrán a defeder el BsF si tienen que hacerlo....mmm, pues yo creo que no.
      Luego tienes el otro problema, el de la parte del Fonden que se está gastando en BsF, que reinyecta Bs ya inyectados, y aumenta las RIN, para luego declarar más reservas excedentes, en un loop infinito

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    4. En criollo: se pagan y se dan el vuelto!

      En definitiva, Tom Sargent tiene razón, el origen del problema es fiscal y la voracidad de gasto de este gobierno. Esa es la causa que hayan establecido ese mecanismo sui generis de las reservas excedentarias. Y luego, cuando ese "loop infinito" se les hizo pequeño, lo cual ya es dificil entender, van a lo tradicional: el financiamiento directo del BCV al sector público.

      Por lo tanto, la caída de la inflación solo puede venir acompañada de una caída enorme del gasto público y, en consecuencia, de una brutal contracción económica. Como el costo política de una medida así es altísimo y sus consecuencias políticas inciertas, yo no creo que el gobierno se atreva a implementar un programa antiinflacionario serio, al menos por ahora. Así que habrá más inflación y, quien sabe si hasta hiperinflación. Solo un evento de esa magnitud, con un costo político aún mayor, va a obligar al gobierno a actuar. Pero mientras tanto habrá que acostumbrarse a vivir con alta inflación.

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    5. Cual sería el propósito de tener un "Dark Reserve"?
      Usualmente un banco central trataría de mostrar que tiene reservas aún si no fuera cierto. La idea de simular no tener reservas cuando si se tienen no parece ofrecer ninguna ventaja.
      La única razón de tomar esas reservas es para poder usarlas discrecionálmente.

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    6. Exacto mt,
      Yo creo que cada vez más el dilema del Gobierno es infligir una recesión brutal fiscalmente inducida, o seguir transitando la ruta (hiper) inflacionaria. Ninguno de los dos escenarios es muy bonito. Le queda todavía algo de margen de maniobra...veremos

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